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Valutazione Startup: 3 metodi per calcolare quanto vale

Vuoi dare una valutazione reale ed attendibile alla tua idea di business? Descriviamo qui di seguito le principali metodologie utilizzate.

Il processo di valutazione aziendale è un’operazione molto complessa che, attraverso una serie di passaggi logici, consente di determinare il valore di un’impresa in un dato momento. Questo procedimento è di fondamentale importanza specialmente per le startup: dare un valore monetario ad un progetto che si trova nelle prime fasi di sviluppo è un passaggio imprescindibile per tutti gli imprenditori che vogliono contrattare un prezzo con investitori in Equity o finanziatori.

Adottare un approccio prudenziale

Il processo di valutazione aziendale, tuttavia, risulta particolarmente difficoltoso per le società appena avviate a causa dei maggiori elementi di incertezza rispetto alle valutazioni di imprese già mature ed operanti sul mercato; queste aziende sono totalmente prive di dati storici come bilanci o altre informazioni contabili e l’unico documento sulla base del quale effettuare la valutazione è il business plan. La valutazione stessa ha pertanto una natura aleatoria poiché fondata su ipotesi dedotte da previsioni sullo sviluppo futuro del progetto che potrebbero risultare troppo ottimistiche.

Partendo da queste premesse, il processo valutativo si deve muovere in ogni momento seguendo un approccio prudenziale, tenendo ben presente che i dati sui quali basare le ipotesi provengono da un business plan fortemente influenzato dalla soggettività dell’imprenditore.

È necessario quindi, da una parte utilizzare dei metodi valutativi che siano in grado di cogliere l’incertezza che accompagna i progetti nella fase di startup, dall’altra applicare dei correttivi ai metodi più utilizzati nelle valutazioni di aziende mature.

A tal fine descriveremo di seguito tre metodi che a nostro parere ben si prestano ad essere applicati alle imprese in fase di startup:

  1. il metodo discounted cash flow
  2. il metodo Venture capital
  3. il metodo First Chicago

1) Metodo Discounted cash flow

Il discounted cash flow (DCF) trova il suo fondamento nella regola del valore attuale, dove il valore di qualsiasi attività è dato dall’attualizzazione dei flussi di cassa attesi che si presume quelle attività possano generare in futuro.

La variante classica del metodo prevede l’utilizzo di due diversi tassi di attualizzazione in funzione dei flussi che si andranno ad attualizzare:

  • costo medio ponderato del capitale (WACC), in caso di attualizzazione di flussi lordi;
  • tasso di remunerazione del capitale di proprietà (Ke), in caso di attualizzazione di flussi netti;

Nel caso di una startup, come tasso di sconto da utilizzare per attualizzare i flussi, di solito viene utilizzato il tasso atteso di rendimento dell’investimento. Come flusso da attualizzare, generalmente viene utilizzato il Free cash flow from operations o il free cash flow to equity, in alternativa può essere utilizzato il margine operativo lordo (Ebitda) che approssima il flusso di cassa disponibile per gli investitori.

Queste grandezze, che come abbiamo detto per le startup sono elaborazioni provenienti dal business plan, possono essere opportunamente abbattute con un coefficiente di ponderazione che tenga conto dell’aleatorietà dei flussi calcolati. In particolare, si potrebbero attribuire dei pesi maggiori ai flussi temporalmente più vicini, in quanto più probabili, mentre dei pesi decrescenti ai flussi via via più lontani dal tempo 0 in cui si effettua la valutazione. La variante più utilizzata del DCF è la cosiddetta variante “a due stadi”, in cui il valore dell’azienda è dato da due componenti: 

  • una componente riguarda il valore dell’azienda nel periodo delle previsioni analitiche, generalmente dall’anno 0 all’anno 5;
  • una componente che riguarda la stima del valore dell’azienda al termine delle previsioni analitiche, ovvero dal quinto anno in poi.

La prima componente viene determinata tramite la sommatoria dei flussi di cassa attualizzati nel periodo di
previsioni analitiche. Questo periodo rappresenta il numero di anni per i quali viene effettuata la stima dei
flussi futuri e, proprio per l’incertezza insita nella stima, raramente può superare i 5 anni. Quindi il primo passo è la stima dei flussi di cassa futuri e la loro conseguente attualizzazione ad un tasso di sconto prestabilito.

La seconda componente è rappresentata dall’attualizzazione del terminal value. Il terminal value, sintetizza il valore dell’impresa al termine delle previsioni analitiche. In sostanza, rappresenta la capacità dell’impresa di produrre flussi di cassa in futuro (dal quinto anno in poi se l’orizzonte delle previsioni analitiche è 5 anni). Tale componente, talvolta, rappresenta il corpo principale della valutazione dell’azienda con il metodo del DCF, in alcuni casi potremmo trovarci di fronte a flussi di cassa negativi nel periodo delle previsioni analitiche e un valore dell’azienda complessivo di segno positivo grazie al contributo del terminal value. In questo caso, tipico delle aziende nelle fasi di Startup, l’intero valore dipenderebbe dal terminal value.

Il terminal value si ottiene capitalizzando il reddito medio o il flusso di cassa dell’azienda dell’ultimo anno ad un tasso di rendimento atteso abbattuto per il tasso di crescita dei flussi considerati.
In formule:

formula

 Dove FCF è il flusso di cassa di cassa dell’ultimo anno del periodo delle previsioni analitiche che, moltiplicato per un tasso di crescita g ci permette di ottenere il flusso di cassa all’anno n+1. Come detto in precedenza, invece del flusso di cassa possiamo utilizzare il margine lordo (o Ebitda).

Il numeratore viene capitalizzato ad un tasso di rendimento atteso (r) abbattuto del tasso di crescita dei flussi considerati (g). In questo caso la sottrazione determina un incremento del terminal value, in quanto si ipotizza che il flusso di redditi incrementi di anno in anno ad un tasso di crescita g.

Il terminal value così calcolato dovrà essere poi attualizzato al tasso atteso di rendimento.

 Di seguito la formula completa del metodo a due stadi della valutazione secondo l’approccio del DCF:

formula 2

n= periodo delle previsioni analitiche.

2) Metodo Venture Capital

Il metodo Venture Capital per la valutazione di una startup viene generalmente utilizzato nelle prime fasi di vita di una startup dai venture capitalist, che sono spesso gli investitori protagonisti di questo stage. Le due variabili fondamentali che vengono prese in considerazione con questo approccio di valutazione sono:

  • Il ROI atteso;
  • L’Exit (Terminal Value);

Questo avviene perché quando un investitore acquisisce quote di una startup, lo fa perché si aspetta, al momento della sua uscita dall’investimento, di aver ottenuto un ritorno economico, ovvero un incremento del capitale investito. Mediante il metodo Venture Capital si effettua dunque una stima del valore della startup dopo 5-8 anni (appunto il Terminal Value) e lo si rapporta al ROI atteso, per ottenere il valore post-money. Il Terminal o Exit Value può essere calcolato in diversi modi, ad esempio facendo un’ipotesi sugli utili attesi e applicandovi il price/earning del mercato. La formula viene così definita: Valutazione Post-money = Terminal Value / Roi Atteso Sottraendo il valore dell’investimento dalla valutazione post-money si ottiene il pre-money value. Questo metodo è utile agli investitori per stimare la convenienza dell’investimento a fronte del ritorno economico atteso.

3) Metodo First Chicago


Il metodo First Chicago è un approccio per la valutazione delle startup che tiene in considerazione diversi scenari di riferimento. È utile specialmente per realtà volatili ed incerte come le startup, per le quali predire il futuro è molto complesso. Questo metodo viene considerato una rielaborazione dei metodi tradizionali, in quanto utilizza il metodo Discounted Cash Flow o il Venture Capital method. 

In questo caso vengono definiti tre diversi scenari: uno positivo, uno neutro ed uno negativo. Ad esempio, si potrebbe prevedere un incremento delle vendite nello scenario positivo o un calo in quello negativo. In ogni scenario viene calcolato il valore della startup utilizzando il metodo DCF o, alternativamente, il Venture capital method o altri ancora, per poi moltiplicare il valore della startup nei diversi scenari per la probabilità che tale scenario si avveri. Il valore complessivo della startup con il metodo First Chicago non sarà altro che la media ponderata del valore della startup nei tre diversi scenari, con i pesi che sono dati dalla probabilità che un determinato scenario accada.

Molti investitori che entrano nella fase di early stage della startup si affidano a questo metodo per la
valutazione, in quanto permette di prevedere possibili scenari futuri – sia positivi che negativi – di evoluzione della startup.

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1 commento su “Valutazione Startup: 3 metodi per calcolare quanto vale”

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